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Some reflections on the launching of the European Monetary System and the first direct elections to the European Parliament

In this paper, we suggest that an irrevocable determination of exchange rates has both costs and benefits. The firsts are mainly the consequences of renouncing to use interest rates as a policy instrument. The benefits are a stronger credibility for monetary policy and the disappearance of the effects on exchange rates of purely financial shocks. It seems obvious to us that along with the growing integration of the EEC economies costs should decrease and benefits should increase. A common currency would provide additional benefits without producing any supplementary costs. After the first step, institutional decisions shall be necessary to reach monetary union. Although attractive from a theoritical point of view, competition among currencies should not lead to substantial progress during this first phase, which should exhibit an increasing convergence toward lower levels of inflation rates. There is no reason for supporting currencies competition as an instrument for anti-inflation- nary disciplin if the monetary union is based on the clearly defined obligation to aim at price stability and if the institution in charge of this policy has a guaranteed indépendance. To go besides this first step could be necessary because the dominating role of the Bundesbank will be weakened by the strengthening of other currencies. What institutional decisions should be made after the first step ? Following the Delors plan, we do suggest the creation of a European System of Central Banks (ESCB) which implies a revision of the Treaty. The ESCB would play increasingly the role of a Central Bank. It could use the Compulsory Reserves in different ways, reproducing on a European scale the function of a national Central Bank. This instrument could be decisive for the control by the ESCB of the global conditions of liquidities and could thus allow for a soft move toward the ultimate phase of the EMU : a common currency and a European Central Bank.

Cette étude propose, dans une première partie, une analyse du fonctionnement passé du Système européen (SME), mettant l'accent sur les contributions du système à l'objectif — prioritaire en Europe ces dernières années — de stabilité monétaire. La position de la RFA et la nature asymétrique du SME en ont été les ingrédients essentiels. Les contrôles de mouvements de capitaux destinés, au contraire, à sauvegarder une certaine autonomie monétaire des pays à monnaie réputée faible, n'ont peut- être pas été aussi efficaces qu'on le croit. Dans le passé des périodes turbulantes et des périodes « tranquilles » ont alterné. Les autorités monétaires disposent, pour tempérer l'instabilité des taux des changes, de trois instruments : les interventions sur les marchés pour soutenir les devises attaquées, le maniement des taux d'intérêt et, en dernier recours, les changements de parité. La détermination de défendre la parité fait apparaître la notion de crédibilité attachée au SME. Le fonctionnement du système paraît caractérisé par un biais déflationniste, à travers le maintien de taux d'intérêt réels élevés, qui pèsent sur les politiques budgétaires des Etats participants. Une seconde partie s'attache aux perspectives qui se profilent à l'horizon de 1992. Bien que le SME se soit révélé plus robuste que prévu, le dernier réalignement de janvier 1987 souligne l'insuffisance de sa gestion en cas de poursuite de la chute du dollar et d'une ouverture de tous les marchés des capitaux, deux facteurs qui favorisent les substitutions de devises. A terme ce phénomène de substitution pourrait remettre en cause la maîtrise des agrégats monétaires et l'efficacité de la politique monétaire. Ne devrait-on pas alors favoriser le développement de Г Ecu comme monnaie refuge ? Il ne peut s'agir d'un problème immédiat, car il faudra d'abord résoudre le problème de la participation de la livre sterling et de la peseta à l'accord de change du SME. Pour l'avenir la question est de savoir si un régime de changes fixes est compatible avec les évolutions qui se dessinent : un moindre recours à des politiques de lutte contre l'inflation, voire leur abandon ; un besoin persistant de modification des prix relatifs ; des disparités entre les dettes publiques, financées dans certains pays membres par une création monétaire plus rapide. Le système monétaire européen a relativement bien fonctionné jusqu'à présent, et cela malgré les violentes perturbations qui l'ont secoué et ont mis à rude épreuve sa souplesse de gestion. Désormais les contraintes qui pèsent sur son fonctionnement se sont modifiées et le système doit faire face à de nouveaux défis, tant sur le plan intérieur qu'extérieur. L'enjeu est primordial pour l'avenir des relations économiques, non seulement européennes, mais aussi internationales.

The new classical revolution seems to have transformed macroeconomics into the theory of economic fluctuations. It is, in a sense, a return to the origins of macroeconomics as a discipline as fashioned by Hayek, Keynes and Lindahl. But the scope has shifted in the intervening five decades and more. It is this new scope - and the new tools that forge its expansion - that are surveyed and analysed in this volume.